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Benjamin Graham - Vater des Value Investing

Geschrieben von Salome Preiswerk
11. Oktober 2019

Benjamin Graham gilt als Begründer der fundamentalen Wertpapieranalyse und Vater des Value-Investing. Doch er war weit mehr als das: Er war ein brillanter Denker und ein ebenso faszinierender wie stimulierender Lehrer, dessen Interessen weit über Finanzthemen und Vermögensverwaltung hinausgingen. Abgesehen von zwei bis heute verlegten Büchern hat der 1976 verstorbene Graham selbst wenige mediale Spuren hinterlassen. Wie stark er bis heute wirkt, zeigt sich vor allem in den Aussagen seiner Schüler, die oft sehr erfolgreiche Investoren geworden sind. Der prominenteste unter ihnen ist Warren Buffett – der weltweit bekannteste Value-Investor.

Als ein Student Benjamin Graham während einer Vorlesung nach der Qualität der Prognosen von Finanzexperten fragte, erhielt er folgende Antwort: „Wir beschäftigen uns seit mehr als einer Generation mit dieser Frage und offen gesagt zeigen unsere Studien, dass Sie die Wahl haben, Münzen zu werfen oder dem Konsens der Expertenmeinungen zu folgen: Das Ergebnis ist in jedem Fall ungefähr das gleiche.“ All die Menschen an der Wall Street seien „so gescheit, dass sich ihre Brillanz gegenseitig kompensiert“. Ihr Wissen spiegle sich bereits in den Aktienkursen wider und was in Zukunft geschehe, sei genau das, was sie nicht wissen.

Vater des Value-Investing nannte „Mr. Market“ launisch und manisch-depressiv

Ob als Analyst, Vermögensverwalter, Value-Investor oder Wissenschaftler: Seit Graham sich mit den Finanzmärkten beschäftigte, hat er immer wieder auf die immens wichtige Rolle hingewiesen, die psychologische Faktoren auf diesen Märkten spielen. Mit dem manisch-depressiven, von Emotionen getriebenen „Mr. Market“ schuf er eine Personalisierung des Aktienmarktes. Intelligente Investoren sollten sich nicht von dessen Treiben anstecken lassen, sondern seine Launen ausnutzen, um Aktien günstig zu erwerben. „Sie haben weder recht noch unrecht, nur weil die Menge nicht mit Ihnen übereinstimmt", mahnte Graham. „Sie haben recht, wenn Ihre Daten und Argumente stimmen."

Auf die Fundamentaldaten hören und nicht auf die Masse

Der Vermögensverwalter und Philanthrop Marshall Weinberg erinnert sich noch gut daran, wie der Dozent Graham ihn einst in seinen Bann gezogen hat. „Wenn Sie an der Wall Street Geld verdienen wollen, müssen Sie die richtige psychologische Einstellung haben“, habe er während einer Vorlesung erklärt. Niemand habe diese Einstellung besser ausgedrückt als der Philosoph Spinoza. „Spinoza sagte, man müsse die Dinge unter dem Aspekt der Ewigkeit betrachten.“ Doch Graham beließ es nicht bei solchen Andeutungen, sondern übersetzte sie in klare Handlungsanweisungen. Weinberg fasst den Rat seines Lehrers wie folgt zusammen: „Schauen Sie sich die Daten an und lassen Sie sich nicht von dem beeinflussen, was Sie um sich herum hören. Konzentrieren sie sich auf die Fundamentaldaten und vergessen Sie den Rest. Und haben Sie Geduld.“

Graham war nicht nur Value-Investor, sondern auch ein Mann der Renaissance

Erinnerungen wie diese zeigen, dass Graham sich nicht nur für Aktienmärkte und Finanzthemen interessierte. Er veröffentlichte zahlreiche Arbeiten über Geldpolitik, die der britische Ökonom John Maynard Keynes ausdrücklich lobte. Er hielt mehrere US-Patente, unter anderem eines für einen verbesserten Rechenschieber, der Elemente des elektronischen Taschenrechners vorwegnahm. Graham schrieb auch ein eigenes Broadway-Stück. Er übersetzte Homer ins Lateinische, Virgil ins Griechische und einen Roman des uruguayischen Schriftstellers Mario Benedetti ins Englische. „Er war ein Mann der Renaissance. Er interessierte sich für Latein und Griechisch ebenso wie für die Börse“, sagte der Investor und Vermögensverwalter Edwin Schloss, dessen Vater Walter Schüler und Mitarbeiter Grahams gewesen war.

Mit Mathematik und Sprachen an die Wall Street

Tatsächlich deutete während Grahams Ausbildung zunächst wenig auf eine Karriere in der Finanzwirtschaft hin: Als der 20-Jährige 1914 sein Studium an der Columbia University als Zweitbester seines Jahrgangs beendet hatte, boten ihm drei Fakultäten eine Stelle an. In nur zweieinhalb Jahren hatte er zuvor Mathematik, Englisch und Griechisch studiert. Graham lehnte die Angebote ab und entschied sich für einen besser bezahlten Job an Wall Street. Denn er wollte seine Familie unterstützen, die seit dem Tod seines Vaters im Jahr 1903 teilweise in ärmlichen Verhältnissen lebte.

Zwischen Börse und Hochschule

In der Investmentgesellschaft Newburger, Henderson & Loeb stieg er vom einfachen Angestellten bis zum Partner auf. Und das, obwohl er während seines Studiums niemals einen wirtschaftswissenschaftlichen Kurs besucht hatte. Mit dem Broker Jerome Newman gründete er 1926 eine eigene Investmentpartnerschaft, die Graham-Newman Corporation. Zwei Jahre später nahm er zudem seine Lehrtätigkeit an der Columbia University auf, wo er bis 1957 unterrichtete. Zu seinen Studenten zählten neben dem weltweit bekanntesten Value-Investor Warren Buffett unter anderem Charles Brandes, Irving Kahn, William J. Ruane und Walter Schloss – alles erfolgreiche Investoren und Vermögensverwalter.

Begründer des Value-Investing und der modernen Wertpapieranalyse

Benjamin Graham gilt als der Begründer der modernen Wertpapieranalyse. Er entwickelte deren systematische Grundlagen. Er glaubte nicht, dass der Börsenkurs den tatsächlichen Wert eines Unternehmens widerspiegelt. Sein Ziel war daher das Ermitteln dieses tatsächlichen oder „inneren“ Wertes einer Aktie. Dafür nutzte er eine sorgfältige Analyse fundamentaler Daten wie Gewinnwachstum, Verschuldungsgrad, Dividendenrendite, Kurs-Gewinn-Verhältnis und Kurs-Buchwert-Verhältnis. Gemeinsam mit David Dodd veröffentlichte er 1934 das Lehrbuch „Security Analysis“, in dem er diese Methoden ausführlich darlegte. Dieses Werk zählt zu den Klassikern der Finanzliteratur. 1949 veröffentlichte Graham sein Buch „The Intelligent Investor“. Dieses richtet sich an ein breiteres Publikum und wurde bis heute mehr als eine Millionen Mal verkauft.

Ein engagierter, inspirierender Lehrer für viele Value-Investoren

Graham war auch ein hervorragender Lehrer, der die Karrieren einiger seiner Schüler maßgeblich geprägt hat. Warren Buffett betonte einmal, dass er durch Grahams Lehren ähnlich überwältigt worden sei „wie Paulus auf dem Weg nach Damaskus“. Der junge Buffett hatte sich zu einem Studium an der Columbia University entschlossen, nachdem er „The Intelligent Investor“ gelesen hatte: „Ich las die erste Ausgabe Anfang 1950, als ich 19 Jahre alt war“, sagte Buffett Jahrzehnte später in einem Interview. „Ich dachte damals, dass es das bei weitem beste Buch über das Investieren ist, das je geschrieben wurde. Und das denke ich noch immer.“

Nicht Mr. Market, sondern der innere Wert zählt

Das von Buffett so hoch eingeschätzte Werk behandelt die intellektuellen Grundlagen und die emotionale Disziplin, die für erfolgreiche Investitionen notwendig sind. Graham vertrat die Auffassung, das intelligente Investoren nur Aktien kaufen sollten, die an der Börse deutlich unter ihrem inneren Wert gehandelt werden. Um den Verlockungen von Mr. Market zu widerstehen, sei es dabei wichtig, zwischen Investieren und Spekulieren zu unterscheiden. Im ersten Kapitel von „The Intelligent Investor“ geht Graham ausführlich auf diesen Unterschied ein. Eine Investition ist demnach eine Transaktion, „die nach gründlicher Analyse die Sicherheit des Kapitals und eine angemessene Rendite verspricht. Geschäfte, die diese Anforderungen nicht erfüllen, sind spekulativ.“

Value-Ansatz hat sich bewährt

Graham war offenbar kein Homo oeconomicus: Geld und Gewinne haben ihn nicht motiviert. „Er sagte, dass er jeden Tag etwas Verrücktes, etwas Kreatives und etwas Großzügiges tun wolle. Und glauben Sie mir, er tat jeden Tag etwas Großzügiges“, erinnert sich Buffett. Als Investor sei Graham nie auf eine Maximierung der Performance aus gewesen und habe dennoch weit überdurchschnittliche Anlageerfolge erzielt. Das lag offenbar daran, dass seine grundlegenden Ideen sich als solide Basis für erfolgreiche Anlagestrategien erwiesen haben. Marshall Weinberg hat dies in einem Interview wie folgt auf den Punkt gebracht: „Alle meine Bekannten, die Ben gefolgt sind, hatten eines gemeinsam: Sie haben niemals Geld verloren, weil uns beigebracht wurde, so günstig zu kaufen, dass wir immer gut dastanden, ganz egal was auch geschah.“