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Diversifikation

Warum übergewichtige Aktienmärkte auf Diät gesetzt werden sollten

US-Aktien haben extreme Bewertungen und sehr hohe Gewichte in den globalen Indizes erreicht. Wer nur mit einem einzigen Indexfonds in den Weltaktienmarkt investiert, kann darauf nicht reagieren.

Immer mehr Anleger setzen auf börsengehandelte Indexfonds, kurz ETF genannt. Diese Produkte bilden die Wertentwicklung von Aktien-, Anleihen- und Rohstoffindizes nach. Deswegen benötigen sie keine teuren Managementteams, die Anlageentscheidungen treffen. ETF sind günstig und weitgehend transparent. Ihre erwartete Rendite ist auf lange Sicht höher als die von den meisten Fonds, die versuchen, mit aktiven Anlageentscheidungen den Marktdurchschnitt zu übertreffen.

Wegen dieser Vorzüge raten auch Verbraucherschützer zu ETF. Ganz oben auf ihren Empfehlungslisten stehen ETF auf den Weltaktienindex MSCI World. In den an der Frankfurter Börse gehandelten stecken mittlerweile fast 25 Milliarden Euro. Die MSCI-World-ETF sollen als Grundbaustein für einfach konstruierte Portfolios dienen, die nur aus zwei bis drei Fonds bestehen. Denn der MSCI-World-Index ist breit gestreut. Er enthält mehr als 1600 Unternehmen aus 23 Industrieländern, die nach ihrem Börsenwert, der sogenannten Marktkapitalisierung, gewichtet sind.

Die Länder- und Unternehmensgewichte verschieben sich aber im Laufe der Zeit, abhängig von der jeweils regionalen Marktentwicklung. Grundsätzlich sind die USA mit Abstand der größte Aktienmarkt der Welt. Nach dem Börsencrash zwischen 2000 und 2003 entwickelten sich amerikanische Aktien im Vergleich zu den Börsen anderer Industrieländer allerdings nicht sonderlich gut. Ihr Gewicht im MSCI World sank von rund 54 Prozent Ende 2004 auf47 Prozent im September 2007.

Doch nach der jüngsten Finanzkrise zwischen 2008 und 2009 waren die Anteilsscheine an US-Unternehmen plötzlich wieder besonders gefragt. Deren Aktienkurse stiegen in den vergangenen acht Jahren deutlich höher als im Rest der Welt. Die Folge: Mittlerweile haben US-Unternehmen einen Anteil von nahezu 60 Prozent im MSCI-World-Index. Gleichzeitig ist die Marktbewertung in den Vereinigten Staaten in schwindelerregende Höhe gestiegen.

Beispielsweise hat das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), berechnet nach der Methode von Wirtschaftsnobelpreisträger Robert Shiller, den dritthöchsten Wert seit 1870 erreicht. Er liegt derzeit bei 30. Nur vor den großen Börsencrashs in den Jahren 1929 und 2000 war die Bewertung noch höher. Den Rekord erreichte sie mit einem Wert von 44 im Dezember 1999. Der langfristige Durchschnitt, den Investoren oft als sogenannten fairen Wert betrachten und daran die aktuelle Bewertung messen, beträgt 17. 

Wer heute mit einem ETF in den MSCI World investiert, kauft vor allem teure US-Aktien. Zwar ist die hohe Bewertung kein Hinweis darauf, dass die Kurse in Kürze fallen werden. Aber sie signalisiert sehr niedrige Renditen in den kommenden sieben bis zehn Jahren, die deutlich unter ihrem Durchschnitt liegen könnten. Es muss nicht so kommen. Aber die Wahrscheinlichkeit ist hoch, wie die Statistik zeigt.

Weil der amerikanische Aktienmarkt bereits seit einigen Jahren als überbewertet gilt und diese Überbewertung immer weiter zunahm, ist unter Theoretikern und Vermögensverwaltern eine Debatte ausgebrochen, ob die fairen Werte in den Bewertungsmodellen nicht zu niedrig angesetzt sind. Wären sie höher, würden der US-Markt und die anderen regionalen Märkte weniger teuer erscheinen.

Tatsächlich lassen sich einige Gründe finden, die eine Korrektur der Werte nach oben rechtfertigen könnten. Etwa das Zinsumfeld. Noch nie waren die nominalen Zinsen so niedrig wie seit einigen Jahren. Bei niedrigen Zinsen waren die Aktienmarktbewertungen in der Vergangenheit tendenziell höher.

Manche verweisen zudem auf statistische Effekte. Beispielsweise sei das KGV von Shiller nur deshalb so hoch, weil die Unternehmensgewinne während der jüngsten Finanzkrise so außergewöhnlich niedrig gewesen seien. In zwei Jahren fließen diese Werte nicht mehr in das Shiller-KGV ein, weswegen die Bewertungen sinken würden. Das Shiller-KGV setzt den Durchschnitt der inflationsbereinigten Unternehmensgewinne der vergangenen 10 Jahre ins Verhältnis zum aktuellen Preisniveau.

Andere verweisen darauf, dass US-Aktien in den vergangenen Jahrzehnten meistens überbewertet gewesen seien. Ein anderes Argument lautet, die heutigen Regeln zur Ertragsermittlung hätten die Gewinne gedrückt, weswegen das Shiller-KGV nun systematisch höher sei.

Nach langen Aufschwüngen an den Aktienmärkten gab es in der Vergangenheit immer wieder ähnliche Debatten, wenn die Bewertungen hohe Niveaus erreicht hatten. Dennoch behielten die über Jahrzehnte erprobten Methoden, mit denen Investoren messen, wieviel sie für eine Anlage bezahlen, ihre Gültigkeit.

Auch jetzt gibt es keinen Grund, diese Bewertungsmaßstäbe über Bord zu werfen. Langfristig können sich die Aktienkurse nicht von der realen Wirtschaft abkoppeln. Fundamentale Unternehmensdaten wie Ertrag, Wachstum und Dividende werden auch weiterhin bei der Ermittlung der Bewertung eine wichtige Rolle spielen.

Unsere Modelle zeigen eine erhebliche Überbewertung des US-Aktienmarktes an. Deswegen haben wir das Gewicht amerikanischer Aktien in unseren Portfolios deutlich gesenkt. Wer aber für den Aktienanteil in seinem Depot nur in den MSCI-World-Index investiert, kann sein Portfolio nicht anpassen, falls die Bewertungen und Gewichtungen einzelner Aktienmärkten extreme Niveaus erreichen.

Deswegen kann es sich langfristig auszahlen, die im MSCI World enthaltenen Länder mit mehreren ETF abzubilden. Über die Gewichtung können Anleger dann selbst entscheiden und sie beispielsweise an der Bewertung ausrichten. Der Anteil von hochbewertete Märkten im Portfolio wird gesenkt und der von günstigen erhöht. Auf diese Weise steigen die in der Zukunft erwarteten Renditen. Gleichzeitig können Anleger mögliche Verluste dämpfen, die nach dem Platzen von Blasen entstehen.                    

© WHITEBOX, aktualisiert am 04.04.2018