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Anlagestrategie

Wie Fremdwährungen das Portfolio diversifizieren

Wechselkursverluste können die Rendite verhageln. Dennoch sollten Währungsrisiken nicht blindlings abgesichert werden.

Die Prognosen lagen mal wieder daneben. Vor einigen Monaten noch waren viele Analysten in den führenden internationalen Investmentbanken von der Stärke des US-Dollar überzeugt. Die Währung, so die damalige Erwartung, solle mit dem Euro gleichziehen, sodass ein Euro ein US-Dollar kostet.

Doch so weit kam es nicht. Im Gegenteil: Die US-Währung machte schlapp und drehte Ende vergangenen Jahres in die andere Richtung. Inzwischen kostet ein Euro wieder knapp 1,18 US-Dollar. Unter dem Strich stieg der Euro gegenüber dem US-Dollar in den vergangenen 10 Monaten um gut 13 Prozent an.

Für deutsche Anleger war das eine ungünstige Entwicklung. Viele halten einen hohen US-Aktienanteil in ihren Portfolios. Denn die USA sind der mit Abstand größte Aktienmarkt der Welt. In Portfolios, die am Börsenwert der einzelnen Länder und Regionen ausgerichtet sind, beträgt das Gewicht von US-Aktien mehr als 50 Prozent. Ein Einbruch des Dollars führt zu spürbaren Renditeeinbußen.

International ausgerichtete Portfolios leiden unter der Eurostärke

In solchen Marktphasen, wenn international diversifizierte Depots von deutschen Anlegern unter der Stärke des Euros leiden, kommt immer wieder die Frage auf, ob es nicht sinnvoller ist, Fremdwährungen abzusichern und damit die Wechselkursrisiken auszuschalten. Nicht gestellt wird diese Frage selbstredend, wenn es andersherum läuft. Wenn der Euro schwächelt und die Kurse der Auslandswährungen anziehen. Wie beispielsweise zwischen April 2015 und März 2016, als der US-Dollar gegenüber dem Euro um rund 20 Prozent anzog – ein üppiger Zusatzgewinn für deutsche Anleger zu der Kursentwicklung amerikanischer Aktien.

Die meisten Anleger und viele Vermögensverwalter folgen einer einfachen Daumenregel, wenn es um Wechselkursrisiken geht. Internationale Anleihen sichern sie ab. Denn sichere Schuldverschreibungen von Staaten mit guter Kreditwürdigkeit sind meist weniger schwankungsanfällig als Aktien. Sie sollen Stabilität ins Depot bringen. Kämen Wechselkursrisiken hinzu, würden Währungsschwankungen die Renditeentwicklung solcher Anleihen dominieren. Die angestrebte Stabilität wäre dahin.

Denn Währungen können heftig schwanken. Oft bewegen sie sich in längerfristigen Trends auf und ab. Beispielsweise stieg der Euro gegenüber dem US-Dollar zwischen Mai 2001 und Juni 2008 um gut 85 Prozent an. Von 0,86 auf 1,58 US-Dollar pro Euro. Nach diesem Hochpunkt gab der Euro wieder deutlich nach und fiel auf 1,04 US-Dollar.

Wechselkursrisiken von Aktienanlagen werden meist nicht abgesichert

Im Gegensatz zu Anleihen werden die Fremdwährungsrisiken von Aktien in der Regel nicht abgesichert. Denn erfahrene Anleger und Vermögensverwalter betrachten sie als langfristige Anlage, die Investoren zum Teil über mehrere Jahrzehnte halten. Über derartig lange Zeiträume sind die Veränderungen von Wechselkursen aber gar nicht so groß. Viele meinen deswegen, Wechselkursentwicklungen seien ein Nullsummenspiel.

Der Euro-US-Dollar-Wechselkurs etwa scheint das zu bestätigen. Derzeit bewegt sich das Währungspaar fast exakt auf Niveau, auf dem es Anfang Januar 1999 bei der Einführung des Euro als Buchgeld notierte. Ein Euro kostete damals 1,1789 US-Dollar. Auch der Wert des japanischen Yen hat sich gegenüber dem Euro seit dessen Einführung vor mehr als 18 Jahren nicht verändert, wenn man die Wechselkurse von damals und heute vergleicht.

So gesehen hätte sich eine Absicherung der Wechselkurse nicht gelohnt, zumal das mit hohen Kosten verbunden sein kann. Sie sind abhängig von der Zinsdifferenz zwischen dem ausländischen und dem inländischen Währungsraum. Sind die Zinsen im Ausland höher, zahlt der Anleger die Differenz für die Absicherung. Ist es umgekehrt, verdient der Investor mit der Absicherung Geld. Wegen der Kosten lohnt es sich insbesondere nicht, Hochzinswährungen von Schwellenländern wie etwa Brasilien abzusichern.

Währungen können das Risiko im Portfolio senken

Ein weiterer Punkt, den Anleger ins Kalkül ziehen sollten, ist der Zusammenhang zwischen der Fremdwährung und der eigentlichen Anlage. Bewegen sich die Anlage und die Währung tendenziell in verschiedene Richtungen (niedrige oder negative Korrelation), trägt die Fremdwährung dazu bei, das Risiko im Portfolio zu senken.

Nehmen wir zum Beispiel Gold, das am Weltmarkt in US-Dollar gehandelt wird. Nicht selten bewegen sich die Kurse für das Edelmetall und die amerikanische Währung in entgegengesetzte Richtungen. Steigt der Goldpreis, fällt der Dollar. Das schmälert die Gewinne deutscher Anleger. Anbieter von Finanzprodukten, die den Goldpreis abbilden, preisen deswegen währungsgesicherte Zertifikate an. Doch wer solche Produkte kauft, verzichtet auf den Diversifikationseffekt und geht ein höheres Risiko ein.

Das war sehr gut auf dem Höhepunkt der Finanzkrise von 2008 zu sehen: Während der Goldpreis abstürzte, schoss der US-Dollar, der bei Anlegern als „sicherer Hafen“ gilt, in die Höhe. Anleger, die ihre Goldposition abgesichert hatten, profitierten nicht von dem stärkeren US-Dollar. Gerade in Krisen, in denen alle Anlageklassen häufig zeitgleich fallen, können Fremdwährungen die Verluste dämpfen. Denn auf dem Devisenmarkt gibt es zu jedem Zeitpunkt Gewinner.

Natürlich kann eine Absicherung von Wechselkursen auch das Risiko senken, nämlich dann, wenn Währung und Anlage positiv korreliert sind. Allerdings sind Korrelationen nicht stabil. Deswegen zeigt sich immer erst im Nachhinein, ob die Rechnung aufging.

Über- und Unterbewertungen von Devisen mit ins Kalkül ziehen

Insgesamt spricht der Diversifikationseffekt von Währungen gegen die Absicherung von Wechselkursen. Als Value-Investor analysieren wir bei Whitebox aber auch die Bewertung von Devisen. Das machen wir mit Modellen auf Basis der aktuellen Finanzmarktforschung. Aus den Bewertungen wiederum leiten wir langfristige Renditeerwartungen ab. Bei überbewerteten Währungen erwarten wir Verluste, bei unterbewerteten Gewinne.

Diese Analysen fließen in unsere Anlageentscheidungen auf Portfolioebene mit ein. Das bedeutet aber nicht, dass überbewertete Währungen automatisch abgesichert werden. Für die Diversifikation kann es vorteilhaft sein, auch solche Devisen zu halten. Letztlich ist die Absicherung von Währungsrisiken immer eine Einzelfallentscheidung, bei der wir Diversifikationseffekte und mögliche Renditeeinbußen gegeneinander abwägen.

Private Anleger, die ihre Portfolios selbst betreuen, verfügen in der Regel nicht über die Instrumente und das Know-how, um solche Analysen durchzuführen. Für sie bleibt die oben skizzierte Daumenregel eine gute Orientierung bei der Geldanlage: Staatsanleihen in Fremdwährungen sollten abgesichert sein, riskante Anlagen wie Aktien und Rohstoffe dagegen nicht.

© WHITEBOX, 25.10.2017

Foto: Aidan Bartos / Unsplash