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Langfristig hinken aktive Fonds ihren Märkten hinterher | Whitebox

Langfristig hinken aktive Fonds ihren Märkten hinterher

Geschrieben von Salome Preiswerk
17. März 2020
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Inhaltsverzeichnis

      Quantitative Analysen bestätigen immer wieder: Nur sehr wenige aktiv verwaltete Investmentfonds schaffen es, langfristig eine bessere Wertentwicklung zu erzielen als die Märkte, in denen sie agieren. Das bestätigt auch die jüngste Berechnung des Indexanbieters S&P Dow Jones Indices: In den vergangenen 15 Jahren haben mehr als 80 Prozent aller aktiven Fonds eine schlechtere Performance erzielt als ihre Vergleichsindizes.

      „Kluge Investoren versuchen nicht, den Markt zu schlagen, sie kaufen langfristig Indexfonds und diversifizieren“, lautet ein wichtiger Ratschlag, den John Bogle gerade langfristig ausgerichteten Anlegern mit auf den Weg gegeben hat. Zugegeben: Der 2019 verstorbene Bogle war kein neutraler Marktbeobachter. Er gilt als ein Erfinder der Indexfonds und war lange Jahre Geschäftsführer der US-Fondsgesellschaft Vanguard, die bis heute zu den wichtigsten Anbietern dieser Fondsgattung gehört. Allerdings veröffentlichen seit einigen Jahren auch unabhängige Wissenschaftler und Research-Unternehmen zahlreiche Untersuchungen über die Performance von Indexfonds. Ihre Ergebnisse zeigen immer wieder: Der Mann hatte recht.

      Aktive Fonds besser als passive Vergleichs-Indizes

      Ein gutes Beispiel sind die Analysen des Research- und Indexanbieters S&P Dow Jones Indices, der bereits seit 2002 regelmäßig die Wertentwicklungen aktiver Publikumsfonds mit denen passender Marktindizes vergleicht. Erst Mitte November 2019 hat das Unternehmen seinen halbjährlich erscheinenden Bericht für die USA veröffentlicht, dem mit Abstand größten und wichtigsten Fondsmarkt der Welt. Interessant daran sind vor allem die Vergleiche über zehn und 15 Jahre, weil sie für langfristige Investoren relevant sind. Einige wichtige Ergebnisse der jüngsten Studie: Nur knapp über zwölf Prozent aller 1.929 aktiv verwalteten Investmentfonds mit Anlageschwerpunkt auf US-Aktien, die im Sommer 2004 in den USA auf dem Markt waren, wiesen Ende Juni 2019 eine bessere Wertentwicklung auf als die zu ihnen passenden Marktindizes. Während die Fonds in diesem Zeitraum durchschnittlich um fast 7,5 Prozent pro Jahr hinzugewonnen haben, stieg der Vergleichsindex S&P Composite 1500 jährlich um fast 8,9 Prozent.

      Nur wenige US-Fonds schlagen langfristig ihre Benchmarks

      S&P Dow Jones berechnet diese Zahlen für unterschiedliche Kategorien aktiver Aktienfonds. Dabei fällt auf, dass die Bilanz der Fondsmanager sich in diesen Kategorien über 15 Jahre kaum unterscheidet. Egal, ob der Anlageschwerpunkt auf US-Standardaktien (89,8 Prozent aller Fonds haben schlechter abgeschnitten als ihr Vergleichsindex), auf US-Small-Caps (90,3 Prozent), auf Wachstumswerten unterschiedlicher Größe (90,4 Prozent) oder auf Immobilienaktien (83,3 Prozent) liegt: Die Wertentwicklungen der meisten Fonds sind hinter der ihrer Benchmarks zurückgeblieben. Sogar 94,3 Prozent der in den USA vertriebenen Schwellenländer-Aktienfonds haben im untersuchten 15-Jahres-Zeitraum schlechter abgeschnitten als ihr Vergleichsindex dabei gelten gerade diese Märkte angesichts ihrer Ineffizienz als ideales Umfeld für aktive Anlagestrategien. Auch bei Anleihenfonds sieht die langfristige Bilanz aktiver Fonds meist nicht besser aus: Beispielsweise haben 91,1 Prozent aller Fonds, die in US-Staatsanleihen mit mittleren Laufzeiten investieren, schlechter abgeschnitten als der Vergleichsindex. Das Bild ist erstaunlich einheitlich: In fast jeder einzelnen Fondskategorie haben mindestens 80 Prozent aller aktiven Fonds im 15-Jahres-Vergleich schlechter abgeschnitten als ihre jeweiligen Referenzindizes.

      Schlussfolgerung für Anleger

      Aber was bedeuten diese etwas abstrakten Zahlen für Anleger? Um das zu verdeutlichen, hilft ein konkretes Beispiel: Nehmen wir an, ein Anleger in den USA wollte im Sommer 2004 langfristig in einen aktiv verwalteten Investmentfonds mit Anlageschwerpunkt US-Standardaktien investieren. Hierfür hätte er damals theoretisch eine Auswahl aus 660 verschiedenen Fonds treffen können. Ende Juni 2019 hatten lediglich 67 dieser Fonds über die gesamten 15 Jahre eine bessere Wertentwicklung erzielt als der S&P 500 Index, der die Aktien von 500 führenden US-Unternehmen enthält. Stattliche 394 der 660 Fonds waren Mitte 2019 gar nicht mehr auf dem Markt, weil sie aufgelöst oder auf andere Fonds verschmolzen worden waren.

      Diese langfristigen Ergebnisse ändern sich mit der Zeit nur geringfügig: In älteren Analysen unterscheiden sich die Daten für 15 Jahre kaum von denen aus der erwähnten Studie. Stärkere Schwankungen gibt es lediglich bei Vergleichen über kurze Zeiträume oder einzelner Kalenderjahre. So gibt es immer wieder Jahre, in denen in bestimmten Fondskategorien sogar mehr als die Hälfte aller aktiven Fonds eine bessere Performance erzielt hat als ihre Benchmark. Solche kurzfristigen Entwicklungen greifen die Medien aus nachvollziehbaren Gründen gerne auf. Allerdings sind sie bestenfalls für Spekulanten interessant. Langfristig ausgerichteten Investoren helfen solche Momentaufnahmen nicht weiter.

      Auch in Europa schneiden die meisten aktiven Fonds langfristig schlecht ab

      S&P Dow Jones erstellt auch entsprechende Analysen für andere Fondsmärkte. Der jüngste Bericht für den europäischen Markt stammt aus April 2019 und vergleicht aktive Fonds auf Basis der Daten zum Jahresende 2018. Er enthält noch keine Ergebnisse für 15 Jahre, aber die Zahlen für zehn Jahre liefern ein ganz ähnliches Bild wie die US-Fonds: In neun von elf Kategorien der in Euro aufgelegten Aktienfonds haben mehr als 80 Prozent der Fonds während der betrachteten zehn Jahre eine schlechtere Wertentwicklung erzielt als ihre Benchmarks. Lediglich bei Fonds mit Anlageschwerpunkten auf italienischen und spanischen Aktien fielen die Zahlen etwas besser aus.

      Von insgesamt 1.425 in Euro aufgelegten Fonds mit Anlageschwerpunkt auf weltweite Aktien, die Anfang 2009 auf dem Markt waren, haben beispielsweise lediglich 22 die folgenden zehn Jahre überlebt und eine bessere Wertentwicklung erzielt als der entsprechende Vergleichsindex. In den meisten anderen Fondskategorien fällt die Bilanz nicht viel besser aus: Lediglich 183 von 1.402 Fonds mit Anlageschwerpunkt auf europäischen Aktien, 68 von 781 Aktienfonds mit Fokus auf den Euroraum und 20 der 113 Fonds mit Schwerpunkt auf deutsche Aktien haben die zehn Jahre überstanden und dabei eine Outperformance gegenüber ihrem jeweiligen Vergleichsindex erzielt.

      Warum ist der Survivorship Bias wichtig?

      Bei solchen langfristigen Analysen ist es wichtig, auch solche Fonds mit einzubeziehen, die im Betrachtungszeitraum aufgelöst oder auf andere Fonds verschmolzen wurden. Warum? Nehmen wir ein Beispiel: Von den 113 Deutschland-Aktienfonds Anfang 2009 waren Ende 2018 noch 63 auf dem Markt. Würde man den Anteil der 20 Outperformer lediglich auf diese Fonds beziehen, läge er bei rund 32 Prozent. Das wäre fast ein Drittel. Diese Zahl ist für Anleger jedoch irrelevant. Denn sie spiegelt nicht die Situation wider, in der sich ein Investor Anfang 2009 tatsächlich befunden hat: Er konnte damals aus 113 Deutschland-Fonds wählen. Dass davon in den folgenden zehn Jahren lediglich 20 eine bessere Wertentwicklung erzielt haben als ihre Benchmark, konnte der Anleger nicht wissen. Aus dieser für Anleger entscheidenden Perspektive beträgt der Anteil der Outperformer lediglich knapp 18 Prozent. Verzerrungen, die sich ergeben, wenn man ausschließlich die überlebenden Fonds analysiert, heißen in Fachchinesisch „Survivorship Bias“. Seriöse langfristige Analysen sollten diesen Bias berücksichtigen und korrigieren.

      Der Vollständigkeit halber sei erwähnt, dass mittlerweile auch andere unabhängige Research-Unternehmen ähnliche Analysen veröffentlichen. Trotz gewisser Unterschiede in den Methoden und in der Wahl der Referenzindizes erhalten sie bei den langfristigen Performancevergleichen jedoch ähnliche Ergebnisse: Laut einer aktuellen Analyse von Morningstar für die Fondsmärkte in deutschsprachigen Ländern (DACH-Region) zum Beispiel haben Ende 2019 lediglich 17 Prozent aller Aktienfonds und 15 Prozent aller Anleihenfonds die vorhergehenden 15 Jahre überlebt und dabei eine bessere Performance erzielt als ihre Vergleichsindizes.

      Welche Schlüsse können Anleger aus diesen Zahlen ziehen?

      Über die Gründe für diese enttäuschende langfristige Bilanz aktiver Investmentfonds gibt es intensive und teilweise kontroverse Diskussionen. Als nahezu sicher gilt, dass die relativ hohen Kosten aktiver Fonds eine wichtige Ursache für deren schlechtes Abschneiden sind. Die hier vorgestellten Analysen von S&P Dow Jones erlauben allerdings keine entsprechenden Schlüsse.

      Da es keinen Grund zu der Annahme gibt, dass sich die Erfolgsbilanz aktiver Fonds in den kommenden 15 Jahren wesentlich verbessern wird, ergeben sich für langfristige Investoren zwei Alternativen:

      1. Sie versuchen, die Nadel im Heuhaufen zu finden. Denn Sie müssen unter hunderten oder gar tausenden der angebotenen aktiven Investmentfonds einen auswählen, der in Zukunft eine langfristige Outperformance erzielen könnte. Dass das nicht so einfach ist, weil die Fonds kein Schild „Ich bin ein Outperformer“ tragen, dürfte klar sein.
      2. Sie halten es mit Bogle, verzichten auf die geringe Chance einer Outperformance und investieren stattdessen in einen Indexfonds.

      Halten Sie es mit Bogle

      Variante 2 ist nicht nur deutlich einfacher, sondern bietet einen weiteren wichtigen Vorteil: Mit einem Indexfonds, der einen bestimmten Aktien- oder Anleihenmarkt möglichst exakt abbildet, haben Anleger gute Chancen, in den kommenden zehn oder 15 Jahren eine bessere Wertentwicklung zu erzielen als 80 Prozent aller Fonds, die in diesem Markt aktive Anlagestrategien verfolgen. Indexfonds stellen also gerade für langfristig orientierte Investoren ein sehr interessantes Instrument dar, um ihr Geld in Aktien- und Anleihenmärkte anzulegen.

      Bei Whitebox nutzen wir keine aktiv verwalteten Investmentfonds. Wir setzen unsere langfristige Anlagestrategie in erster Linie mit börsengehandelten Indexfonds (ETF = exchange traded funds) um, die wir in unterschiedlichen, gut diversifizierten Portfolios miteinander kombinieren. Die langfristig oft unter dem Marktdurchschnitt liegende Wertentwicklung aktiver Fonds ist nicht der einzige und auch nicht der wichtigste Grund für diese Entscheidung (siehe hierzu auch „Wie Whitebox mit ETFs arbeitet“). Analysen wie die von S&P Dow Jones oder Morningstar tragen aber dazu bei, dass wir uns mit unserer Entscheidung wohl fühlen.